曾几何时，美国是世界上最大的能源进口国之一。在50年代初期，美国基本能够实现能源自给自足，到50年代中期，美国开始进口大量的原油和石油产品以满足石油需求。美国的能源安全政策最早可追溯至上世纪70年代，尼克松总统发起“能源独立政策"，以规避欧佩克（OPEC）+组织通过削减产量操纵油价上涨及阿拉伯地区石油输送限制的风险。从那以后，美国各届总统均通过不同的方式促进“能源独立”。奥巴马政府大力推送“清洁能源战略”，但由于清洁能源项目初始投入资金规模巨大，而收益并不确定，到第二任期，奥巴马政府开始寻求化石能源与清洁能源发展的平衡，美国页岩油产量大幅增长。而在特朗普政府时期，对页岩油的产业支持得到延续，在特朗普总统提出的“美国第一能源计划”中，提出要将开发本土页岩油气作为核心重点，政策扶持下页岩油产业高速发展，对美国“能源独立”起到关键作用。可以说，是美国能源安全政策推动页岩油产业蓬勃发展。

美国能源局（EIA）统计了以原油、石油产品、天然气，以及煤和煤焦为主的一次能源生产量、消费量，以及进出口量，如下图所示，可见到2019年，美国能源生产量超过消费量，且出口超过进口，自1952年以来首次成为能源净出口国。

图1  美国能源供需平衡数据（1*10^15英热单位）

在这些能源中，原油是进口最多的能源，2019年，净进口量大幅下降至近年来最低水平，石油产品于2011年实现了净出口，在2019年为净出口量最多的主要能源。

数据来源：EIA

自2008年起，美国原油产量逐步提升，到2019年原油产量为1230万桶/天，在2010-2019年间实现9.36%的复合增长率。虽然美国依旧为原油进口国，但是从页岩油高速发展以来，美国原油对外依存度显著下降，2008年对外依存度为66.60%，而2019年对外依存度下降至42.24%。

数据来源：EIA

而且，页岩油产量占美国原油产量比例逐年增加。据EIA统计，在2010年，页岩油全年产量仅3.01亿桶，总量仅占美国原油总产量的15%左右。2010-2019年间，页岩油产量大幅增长，2019年美国页岩油产量约28.3亿桶，复合增速高达28.26%。2020年，受新冠疫情及油价大跌影响，页岩油及原油产量分别同比下滑5.89%及7.65%，页岩油产量占比进一步提升至64.53%。

数据来源：EIA

疫情影响叠加油价暴跌，页岩油公司自2020年起大幅削减资本开支。页岩油企业进行开采需要持续的资本投入，多数美国页岩油公司将油气储量资产抵押给银行获取贷款，杠杆较高。据测算，美国主要油气公司盈亏平衡油价多数在40-50美元/桶，若油价长期低于40美元/桶，可能意味着现金流断裂，融资困难等问题。

2020 年，受疫情影响，石油需求大跌，库存始终维持在较高的位置，使油价暴跌，对页岩油行业造成了沉重打击。由于油价疲软。大量页岩油生产企业被迫停产，产生大量不良债务，甚至破产；2020年在疫情和低油价影响下，美国原油产量下滑至1152万桶/天，对外依存度为41.03%，与2019年基本持平。

数据来源：路透社，雪佛龙官网，先锋自然资源官网

在大规模破产出现后，美国页岩油行业开始抱团取暖，行业内出现大量的并购重组，下表列出了规模较大的四起并购，除WPX公司因收购Felix公司资产规模及营业收入同比上升外，其余三家公司在2020年上半年均录得营业收入负增长，以及巨额净亏损。

数据来源：被收购公司年度报告

2019年，上述被收购的四家企业生产的原油、液化天然气以及天然气分别占到美国总产量的6.87%，2.6%和1.8%。

数据来源：公司年报，EIA

仍存活的页岩油企业开始大幅削减资本支出预算。据Oiprice网站援引能源经济与金融分析研究所（IEEFA)统计，以页岩油气开采为业务核心的33家石油天然气公司在2020年三季度的资本支出为十年以来的最低水平，同比下降约58%。同时，据 Argusmedia援引咨询公司Rystad Energy观点，根据23家页岩油生产商发布的2020年三季度业绩报告，2021年页岩气开采商的资本支出将进一步下降13%，以降低生产成本。

数据来源：各公司年报和季报

选取美国的五家中大型美国独立页岩油生产上市公司(分别为WPX，CLR，PXD，CXO和EOG )，来研究页岩油生产龙头的资本支出情况；根据年报及季报数据，可见各个页岩油生产企业2020年一季度至三季度的资本支出较2019年同期相比不理想，同比下跌幅度较大，目前，CLR、PXD及EOG披露了2020年年报，资本支出分别同比下降51.48%，46.37%及46.05%。

图5  美国中大型页岩油生产企业的资本支出（百万美元）

数据来源：各公司年报报告

无疑，资本支出表现不佳将影响各公司页岩油产量。已披露年报的三家公司（CLR、PXD 及EOG）在2020年页岩油产量均有不同程度的下滑。其中在资本支出较低的年份，三家公司的产量均有所下滑，虽然WPX在去年前三季度资本下降的情况下产量逆市同比增长22.10%，但产量的增长主要是由于公司在2020年3月6日收购Felix公司所致。

数据来源：各公司季报和年报

目前看来，企业对2021年的生产并不乐观，纷纷计划削减未来的资本支出，根据EOG的业绩指引，2021年全年的资本支出约为37-41亿美元，虽相比 2020年（34.65亿美元)略有增长，但依旧较低，除了2016年外，2010-2019年公司资本支出从未低于41亿美元。CLR与EOG情况类似，2O21年业绩指引资本支出为14亿美元，仅略高于2020年（13.63亿关元）。

数据来源：各公司年度报告

对于大多数页岩油生产企业而言，2021年的现金流状况会有所改善。根据路透社援引Rystad Energy观点，在50美元/桶的价格下，2021年美国页岩油生产商将从运营中获得约736亿美元现金，同比增长近三分之一，投资者希望大陆能源公司及西方石油公司等负债较多的公司能够通过2021年的运营加速削减债务。相比生产增加，分红及自由现金流增长对投资者而言具有更大的吸引力。在今明两年内，包括先锋自然资源公司、德文能源公司和康菲石油公司在内的中大型页岩油公司将考虑派发随着现金流变动的可变股息。据EIA预计，2021-2022年美国原油产量分别为1115万桶/天(同比-16万桶/天)、1202万桶/天（同比+87万桶/天）。

同样地，以沙特为代表的OPEC+国家可能也押注美国不会趁这轮油价上涨增产。最近在经历了新冠疫情的无情打击和墨西哥湾海岸地区罕见的寒潮事件后，美国炼油商正迎来2019年夏天以来最佳的原油加工利润期。此前的暴风雪寒潮和大面积停电导致得克萨斯州18家炼油厂完全停运或部分停运。

美国政府数据显示，过去两周美国汽油库存降幅创历史新高，同时原油库存增加了近2500万桶。这给炼油商带来了绝佳的机会，有望实现2019年8月以来的最高炼油利润率。汽油、柴油和其他精炼产品相对于原油的价值，即3-2-1裂解价差，本周飙升至每桶20美元以上。

据EIA的数据，上周炼油厂已经从暴风雪的打击中恢复过来，原油输入量创历史新高，而汽油需求的滚动平均值超过每日800万桶，为去年11月以来首次。休斯顿石油分析师安迪·利普沃（Andy Lipow）表示：“你已经看到炼油系统正从寒潮的暴击中不断恢复。我预期完全恢复可能还要再过两个星期。而且，随着汽油和柴油库存不断消耗，我看好未来几个月的汽油利润率。”

据EIA，在截止3月5日的一周中，炼油商每天增加输入240万桶原油，这是从1982年来的最高记录。尽管如此，原油投入仍比一个月前低200万桶/日。在寒潮期间完全停运或部分停运的18家炼油厂中，有8家已经重启了所有受影响的装置，使潜在的224万桶日产能恢复了运营。仍在尝试恢复生产的10家企业中，有3家尚未重启任何装置。但是，整体而言，眼下的利润率和需求是否强劲到足以激发它们全速运转仍然有待观察。现在距离夏季驾驶季节带来的需求高峰还有两个多月的时间。

虽然沙特为首的OPEC+厉行减产导致的高油价利好页岩气生产，但大多数页岩油生产商出于削减开支、减少疫情期间欠下的债务等目的，并不会在短期内显著提升产量，但长期的高油价或将推动页岩油产业扩大生产，促进产业复苏。目前看来，OPEC+和美国的油气企业基本上达成了某种程度的默契。

而且拜登政府希望推动油气企业向清洁能源转型。据Worldoil网站援引Bloomberg消息，3月3日，美国新上任的能源部部长Jennifer Granholm发表演讲，赞扬了计划在2050年实现净零碳排放的油气生产公司。她认为清洁能源和碳减排的增长提供了巨大的机会，油气企业应向清洁能源逐步过渡。尽管企业已在拜登签著行政命令前囤积了大量开采许可证，但Jennifer仍表示，拜登政府已成立新的能源工作办公室，以帮助石化公司的员工寻找新的工作机会。

但是沙特的做法被认为威胁着脆弱的全球经济复苏，油价上涨导致的通胀威胁，也令央行十分头疼。花旗已经警告，欧佩克捍卫高油价的做法最后会引火烧身。好在也有分析师认为，如果市场确实过热，OPEC+可以在四月初的月度会议上“纠正错误”，其至少六百万桶的闲置日产能，可以让该联盟迅速令油价降温。Sanford C Bernstein的高级分析师Neil Beveridge称：“OPEC+随时可以中止油价上涨。它已经完全掌握了下一步会发生什么的决定权。”

更多研报详询客户经理 

- END -

▼

请认真阅读投资报告类 ☞ 《免责声明》

点一个在看，给我们爱的鼓励！