沪铝5月上旬快速上涨，中旬开始监管层担忧大宗商品价格快速上涨对下游制造业造成不利影响，连续发声抑制恶意炒作，铝价高位回落，从最高点下跌幅度超过10%。

数据来源.：博弈大师

由于近期铝价回调，电解铝生产利润从6000元/吨以上回落至4800元/吨，但处于历史高位，并不影响厂家生产的积极性。

高利润刺激下电解铝开工率居高不下，从2020年11月左右开始基本维持在90%左右。截至5月31日，全国电解铝开工率90.6%，环比4月下降0.28%。

供给端在短期内很难出现更大的压力，由于内蒙“双控”政策，导致本地新增产能投产不及预期。同时云南限电，电解铝本省限产40%，按照上海有色网的数据云南4月运行产能386万吨，限产时间可能会持续整个6月，预计原计划的新增产能可能也会受到影响。

未来需要关注各地在“双控”政策趋严的情况下是否有继续限产的可能。同时前期“双控”表现较好的省份是否可能小幅放开产能，均存在较大变数。因为国常会上提到，要采用市场化的方法化解商品价格过快上涨，市场在供给层面一方面预期可能会有拋储行为，之前传言会在6月初，拋储20-50万吨，目前并未证实；另一方面，可能会有一部分产能重新释放，这需要政策制定者兼顾环保以及价格波动。从图4可以看到，内蒙地区的双控情况在一季度完成比较好，但是云南则是三级预警。未来内蒙的产能是否会释放一部分存在变数，而云南、新疆等省份的产能则有可能继续收缩。

截至6月3日，上海有色网统计8地电解铝社会库存95.4万吨，相比5月6日下降16.1万吨，库存从3月下旬以来连续下降。目前库存比往年绝对值要低。

相对较低的库存，对铝价形成一定支撑，铝价很难出现较大幅度下跌。下游厂商目前库存较低，很可能在价格逐渐走低的过程种进行补库操作，在终端需求存在韧性的情况下，电解铝有望持续去库。

电解铝下游需求铝材、铝合金在今年产量增速较快。铝材1-4月产量1,894.20万吨，同比增加19.6%；铝合金1-4月产量321.00万吨，同比增加33.00%。下游需求仍属于旺季，根据第三方资讯机构调研情况看，目前下游企业的订单相对饱满。

图6  铝材产量

数据来源.：同花顺

图7  铝合金产量

数据来源.：同花顺

电解铝直接下游产量增速快的原因在于下游终端需求相对旺盛。预计在未来一个月，建筑业与出口会成为带动需求的主要推动力。

地产行业保持韧性，未来可能施工竣工增速加快。在地产融资在监管趋严的情况下，更可能希望通过加快销售带来资金回流，带动竣工增速加快。竣工端提速，更有利于门窗、幕墙以及装修家具等领域带动铝需求。1-4月，地产行业再次表现出较高的韧性，商品房销售数据同比增长48.10%。

数据来源.：同花顺

在竣工增速与新开共增速差有望在未来逐步走高，竣工与新开工大概是2-3年一个周期，在未来大概率是地产行业更多倾向于竣工，在这个周期中需求角度更有利于玻璃、电解铝、PVC这类商品价格。如果有供给收缩，那么价格弹性会更高；供给旺盛的话，需要观察库存变化。

图9  竣工增速-新开工增速

数据来源.：同花顺

值得指出的是，目前建筑行业仍保持高景气。5月建筑业PMI 60.1，在传统淡季的情况下环比4月上升2.7。建筑业是电解铝第一大消费下游，未来的需求仍可保持相对乐观。

图10  建筑业PMI：建筑业

数据来源.：同花顺

未来出口或成为需求亮点。欧美PMI持续持续回升，5月欧元区制造业PMI达到63.10，服务业PMI达到55.20，美国服务业PMI上升到64。海外经济持续回暖，会带动电解铝机械制造、包装、耐用品消费等领域需求。未来出口需求可能会成为拉动电解铝的重要因素。

图11  欧美PMI

数据来源.：同花顺

除此之外，今年的电网以及光伏产业投资增速均可以抱有一定预期。整体而言，需求对价格有一定的支撑作用。汽车行业由于受芯片影响，存在不确定性。整体而言，在后疫情时代，需求是有一定保障的。

电解铝新增产能受限，同时全球经济复苏带动下游需求，这个大的背景并没有发生变化，价格整体而言是向上的。目前制约价格上行的因素，主要是高价格下对下游制造业企业存在一定影响，进而不利于增加就业。这点从5月制造业分项PMI中的就业人员中可以看出端倪。本轮大宗商品快速回调的一个重要时间点就是5月12日国常会首先提出“应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响”，随后在5月19日以及26日的国常会上连续提及大宗商品，其中以5月19日的措辞最为严厉。随着价格出现一轮明显回调，市场对于增加供给的预期有所缓解。

展望后市，增加供给与“双控”政策的取舍仍将是市场博弈的一个重要因素，市场将会预期需求层面保持目前的复苏态势。在复苏逻辑不变的情况下，供给有收缩预期或是现实的品种将是未来主要的领涨品种，典型的如近期的硅铁。电解铝由于亦存在一定的限产预期，比如图4中红色警戒的省份，所以我们预计沪铝的下方空间有限，整体以逢低做多思路。

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